Portafoglio/ Approfittate della deflazione

La deflazione può essere vissuta come opportunità piuttosto che come malanno? E’ una domanda intrigante visto che tutti ora scommettono che questo sarà il ciclo per i prossimi anni. Quanti? Meglio non fare previsioni.

Anche il gufo numero uno, Roubini, scrive: "Vista la severa recessione globale la deflazione sarà presto realtà negli Stati Uniti, in Giappone, in Svizzera, nel Regno Unito e anche nell’Eurozona". Le ragioni? "Il crollo della domanda globale – ci dice Roubini - ridurrà il prezzo di beni e servizi nonché quello delle materie prime, mentre la crescente disoccupazione allevierà le pressioni sul fronte salariale".

Eccesso di capacità produttiva rispetto a consumi e ad acquisti di beni durevoli che vanno  in caduta libera, deboli pressioni salariali indotte dalla crescente disoccupazione e caduta dei prezzi delle materie prime (a cominciare dal petrolio) è indubbio sono un habitat ideale per il virus della deflazione (discesa del livello dei prezzi). Insomma un calo dei  prezzi generalizzato e i tassi a zero sono un fatto molto negativo visto che si innesca il meccanismo del “cane che morde la sua coda”. In sostanza l’aspettativa di ulteriori ribassi nei prezzi induce a differire le decisioni di consumo perché si è consapevoli che comprare oggi costerebbe di più che tra sei mesi. Così si compra sempre di meno, la produzione rallenta con  effetti circolari su prezzi e occupazione.

Ma la deflazione ha effetti diversi per i prestatori e i prenditori di danaro. Mentre chi presta beneficia di tassi reali crescenti, chi prende denaro a prestito vede aggravarsi nel tempo l’onere del loro debito e così aumenta il rischio di default. Insomma in deflazione c’è un aumento del potere reale del danaro dovuto alla caduta dei prezzi e, contemporaneamente, un aumento del valore reale dei nostri debiti. Il tasso di interesse reale è il rendimento espresso in termini reali che un prestatore ottiene dal suo  investimento, vale a dire il rendimento deflazionato con la variazione dell’indice dei prezzi attesa tra il momento in cui i fondi vengono concessi in prestito e quello in cui sono restituiti.

I tassi zero hanno effetti negativi sui mercati finanziari e sui contraenti di prestiti. Quando il tasso di interesse nominale e’ ridotto a zero in una situazione di deflazione il tasso di interesse reale pagato da chi ha contratto  prestiti e’ uguale “all’atteso tasso deflativo”. In pratica, se si contrae un mutuo per pagare una casa a tasso zero o si devono acquistare macchinari per l’azienda con un una deflazione del 5%  a fine anno il costo reale del prestito e’ stato del 5% e non dello zero. In un periodo con una severa deflazione, il costo reale dei prestiti diventa proibitivo. Gli investimenti, l’acquisto di case  e altri tipi di spese calano, peggiorando la situazione economica.

In questo  momento il vero problema che blocca il sistema economico con rischi enormi è lo stock di debito. E in questo senso come spiega Roubini  per fronteggiare l’attuale scenario di recessione e deflazione la politica monetaria tradizionale è un’arma spuntata: occorre ideare soluzioni creative a problemi inediti. Le banche non fanno circolare l’enorme liquidità immessa perché non si fidano delle controparti, banche incluse e in questo bisogna intervenire con strumenti nuovi per sbloccare tale situazione altrimenti saranno guai per tutti, anche per gli emittenti sovrani. Infatti è di questi giorni una curiosa polemica sul rischio Argentina per l’Italia innescata dal ministro Sacconi. Tale polemica prontamente sedata dal ministro Tremonti con uno spot per gli acquisti di titoli di stato italiani, pur correttamente denunciando l’alto stock di debito del nostro paese, va spiegata e non liquidata.

Quindi va detto che in una situazione deflativa il forte stock di debito è pericoloso -un debito nominale acquisisce un peso crescente nel tempo- e che  le sole società con buon rating (“investment grade”) e gli stessi stati con buon rating riescono a finanziarsi sul mercato. Pertanto per quanto sia possibile approfittare di una situazione deflativa, il risparmio incontra evidenti difficoltà nella sua collocazione al fine di avere una remunerazione e limitare i rischi default.

Ma quali investimenti finanziari fare in caso di scenario di deflazione? Innanzi tutto, facendo tesoro della recente esperienza giapponese, limitare gli investimenti sul mercato azionario tramite lo stock picking ovvero la selezione accurata e rigorosa delle azioni da comprare, e immobiliare; privilegiare  titoli a tasso fisso a lunga scadenza (se un titolo trentennale con cedola al 3% vale 100, con i tassi al 3%, potrebbe arrivare a valere fino a 170, con tassi allo 0,5%), facendo attenzione alle capacità di rimborso del creditore.

Un ottimo strumento per cavalcare la deflazione (se ci sarà)  e mantenere il proprio stock di liquidità al sicuro sono sicuramente i PCT, i pronti contro termine. I pronti contro termine sono contratti (solitamente della durata di uno, tre, sei mesi, massimo un anno) in cui una banca riceve liquidità contro la vendita di titoli  impegnandosi al contempo con il cliente al loro riacquisto a termine e a un prezzo prefissato, che incorpora un rendimento prestabilito.

Questo strumento va però usato con molta attenzione e senza dare per scontato nulla. Per prima cosa bisogna sempre valutare attentamente la situazione patrimoniale di chi propone il PCT, che è solitamente una banca e la solidità patrimoniale dell’emittente il titolo sottostante.

In sintesi quando si stipula un contratto di pronti contro termine superato il fatto che la propria banca è affidabile, nel senso che difficilmente fallirà, bisogna prestare la massima attenzione al titolo che viene posto a base del PCT, che può essere un titolo di Stato o obbligazioni spesso emesse dalla stessa banca (qui c’è conflitto di interessi) presso la quale si fa l’operazione o una sua controllata o collocato dalla stessa banca o una del gruppo, o obbligazioni corporate, cioè emesse da aziende quotate. In tutti questi casi va valutata l’affidabilità ovvero la solidità ovvero la capacità di rimborso dell’emittente il titolo e va verificato se si tratta di un titolo quotato o no.

La prima istruzione è che ci si deve fare specificare per bene dall’operatore della banca o dal consulente  qual è il titolo sottostante l’operazione di pronti/termine in base a quanto specificato prima.

La seconda istruzione è pretendere che il titolo venga contestualmente specificato sull’ordine d’acquisto che poi si firma.

La terza istruzione è pretendere sempre titoli quotati e con elevato merito di credito, possibilmente evitando, in questa fase di incertezza i titoli corporate.

Bisogna fare attenzione ai pronti contro termine perché dal lato delle garanzie lo strumento presenta note dolenti perché questi contratti in base alla MIFID non rientrano tra gli investimenti dotati di prospetto. Inoltre il pronti termine non gode delle tutele del Fondo interbancario di garanzia. Insito nel pronto contro termine vi è anche il rischio emittente e il rischio intermediario.

Il rischio intermediario è che se la banca fallisce  non ci restituisce i soldi. In questo caso esiste  la possibilità di vendere i titoli che la banca ci ha ceduto direttamente sul mercato se i titoli posti come sottostante dell’operazione sono quotati su un mercato regolamentato; ma se abbiamo come sottostante titoli emessi dalla stessa banca fallita abbiamo carta straccia in mano. Una precisazione va fatta sulle obbligazioni bancarie “senior” e “junior”, sorvolo sulle specifiche tecniche relative alle due tipologie di emissioni ma raccomando, nel caso l’operazione va fatta con tale sottostante, di  scegliere obbligazioni senior perché più sicure.

Il secondo rischio è il rischio emittente. Ovvero  l'emittente delle obbligazioni sulle quali è fatto il PCT fallisce. In questo caso,  essendo la banca contrattualmente obbligata a riacquistare i titoli ceduti, ci restituisce i soldi, e si tiene l'obbligazione dell'emittente fallito. Ma anche qui qualche rischio ci sarebbe perché in caso di fallimento dell’emittente la banca potrebbe anche ritenersi sollevata dall'obbligo di restituire quanto a noi dovuto, essendo venute meno le condizioni iniziali di stipula del contratto.

Pasquale Della Torca